Взаимозависимость инвестиционной привлекательности и рейтинговой оценки нефтегазовых компаний

Статья профессора Департамента мировой экономики НИУ ВШЭ В.Л.Уланова. Опубликована в журнале «Недропользование XXI век» №4 за 2016 год.

Асимметрия в информации о состоянии нефтегазовых активов повышает востребованность услуг рейтинговых агентств. Рейтинги могут стать как стимулятором, так и ограничителем инвестиционных решений. Анализ выставленных рейтингов показывает их объективность и учет важнейших событий. Российские агентства в ближайшем будущем, если и не составят конкуренцию «тройке» ведущих международных рейтинговых агентств, то расширят информационную открытость энергетического сектора

Ключевые слова : инвестиционная привлекательность; механизмы рейтингования; международные и национальные агентства; информационная открытость

Бизнес нуждается в инвестициях, в т.ч. и за счет кредитов. В определении инвестиционной привлекательности важна роль рейтинговых агентств. Рейтинги компаний позволяют сформулировать прогнозы развития, дать информацию об объекте с позиции риска. Нестабильность энергетического рынка повышает актуальность расчета влияния рисков. Рейтинги оценивают воздействие факторов на возможности обеспечивать своевременное обслуживание и погашение финансовых обязательств исходя из институциональных условий, экономической базы, способности контролировать доходы, расходы и источники финансирования [2]. Рейтинги могут быть как стимулятором, так и ограничителем бизнеса, лежат в основе инвестиционных решений. Например, рекомендации многих экспертов будут вырабатываться с учетом вывода агентства Standard&Poor's о возможной переориентации инвесторов с российской экономики при ее неинвестиционной оценке на экономики других стран с более высоким уровнем привлекательности. Из-за информационной асимметрии и высоких транзакционных затрат рейтинговые агентства способны повлиять на управленческие решения и способствовать оптимальному размещению финансовых ресурсов и ликвидности [1]. Рейтинги становятся инструментом риск-менеджмента и привлечения капитала.

В мире разработкой рейтингов занимаются более 100 агентств, а доминирующими на данном рынке услуг является так называемая «тройка»: Standatr&Poor’s, Fitch Ratings и Moody’s [9]. Это положение обусловлено тем, что в США в 1975 г. комиссия по ценным бумагам и биржам ( SEC ) создала систему национально признанных стратегических рейтинговых организаций ( NRSRO ), по которой присваиваемые такими агентствами рейтинги считаются надежными и достоверными [3]. Большинство энергетических компаний получают оценки у международных агентств. Например, в Великобритании, где зарегистрирована компания Royal Dutch Shell, услуги предоставляют два национальных рейтинговых агентства: Euromoney Country Risk ( ECR ), принадлежащая одноименному журналу, и The Economist Intelligence Unit, Ltd., являющейся подразделением The Economist Group. Но по рейтингам Royal Dutch Shell информации от этих агентств нет. Отечественные компании также стремятся получить рейтинг у «тройки» агентств, так больше шансов с меньшими затратами кредитоваться на западных финансовых рынках.

Рейтинги классифицируют на кредитные (рейтинги кредитоспособности, рейтинги надежности) и производные (все остальные типы рейтингов). Они отличаются по регламентированности процессов присвоения и использования рейтингов. Кредитные рейтинги могут присваиваться только аккредитованными агентствами. Аккредитация и регулирование деятельности по присвоению рейтингов и их использованию в нашей стране отнесены к компетенции ЦБ РФ. При составлении другого рейтинга – надежности – оценивается устойчивость бизнес-модели, финансового положения компании в отрасли.

В мировой практике рейтинги [4] применяют как универсальные, так и специфические. Одним из самых используемых в мире считается американский биржевой индекс Dow Jones Industrial Average. Среди универсальных выделяют рейтинги агентств Standatr&Poor’s, Fitch Ratings и Moody’s. Агентства выставляют рейтинги и публикуют независимые заключения о кредитоспособности эмитентов и кредитном качестве выпускаемых ими ценных бумаг. Рейтинги обеспечивают свободный и стабильный доступ эмитентов к глобальным рынкам капитала [6], а также снижают для них стоимость привлечения средств и повышают ликвидность их долговых обязательств.

Пользуются популярностью рейтинги отдельных изданий ( Financial Times, Forbes ), которые зачастую формируются на основании одного критерия. Показателем, например, для рейтинга FT500 является капитализация компании. Из отечественных лидеров в представленном рейтинге – компании Газпром, Роснефть.

Для нефтегазового рынка важнейшим рейтингом является PIW ( Petroleum Intelligence Weekly ). Он выстраивается на основе показателей добычи нефти и газа, запасов этих ресурсов, переработки и сбыта. Рейтинг PIW позволяет сравнивать международные и национальные энергетические компании.

В практике определения рейтингов на российском рынке используется все многообразие рейтингов как международных, так и отечественных агентств. В России работают агентства: Эксперт РА, Национальное рейтинговое агентство (НРА), АК&M, RusRating. В 2016 г. приступило к работе Аналитическое кредитное рейтинговое агентство (АКРА). В отличие от знаменитых американских российские агентства подключились к рейтингованию позже. Признание бизнес-сообществом разрабатываемых рейтингов требует совместной работы ведомств, банков, компаний. Авторитет аналитических агентств приобретается не только профессионализмом сотрудников, независимостью их оценок, но и многолетней и стабильной работой. Для выхода на мировой рынок необходимо обосновать методики построения рейтинга перед международным регулятором. Но даже первые шаги отечественных агентств позволяют инвесторам принимать более обоснованные управленческие решения [5].

Построение рейтингов отечественными агентствами дешевле, а разрабатываются они быстрее и с учетом национальной специфики ведения бизнеса. Растущая востребованность услуг национальных рейтинговых агентств обусловлена тем, что международные агентства не могут оценивать российские компании выше, чем суверенный рейтинг РФ. Например, агентство Standard&Poors стабильно выставляет негативный прогноз по рейтингу нефтегазовых компаний в связи с понижением суверенных рейтингов РФ. Такая роль в понижении рейтинга обусловлена тем, что российская налоговая система позволяет государству принимать на себя основные риски при снижении цен на нефть, вероятность предоставления экстренной поддержки компаниям нефтегазового сектора со стороны государства в случае необходимости оценивается как «очень высокая» [24].

В 2015 г. принят Федеральный закон РФ № 222 «О деятельности кредитных рейтинговых агентств в РФ», который определяет основы регулятивного поля в этой сфере. В соответствии с ним произойдет отказ от регулирования агентств, не включенных в реестр Центрального банка РФ (для российских рейтинговых агентств – с середины января 2017 г., для международных – с середины июля 2017 г.). В дальнейшем соответствующую деятельность могут осуществлять только агентства из реестра.

Отечественный бизнес сотрудничает с зарубежными партнерами, деятельность которых подвержена различным рискам. В конце 2015 г. ConocoPhillips – одной из первых начала работу в нашей нефтегазовой отрасли – после 25 лет сотрудничества продала свою долю, ссылаясь на трудности, с которыми сталкиваются на данный момент зарубежные инвесторы. Для многих из них российский рынок не стал основным: инвесторов привлекают большие запасы углеводородов, сотрудничество декларируется, но какие-либо препятствия заставляют их уйти.

Существующая экономическая политика на фоне сокращения мировых цен на энергоресурсы и введения западными странами санкций стала одним из факторов снижения инвестиционной привлекательности российского рынка, уменьшения рейтингов, соответственно, роста затрат на привлечение инвестиций. Например, кредитоспособность Роснефти оценивается как удовлетворительная: компания способна покрыть долговые обязательства. Но меняющиеся экономические условия подвергают компанию риску их невыплаты. Агентство Moody’s считает, что Роснефть подвержена риску дефолта из-за большой долговой нагрузки, а агентство Fitch Ratings обращает внимание на то, что гибкий валютный курс хотя и помогает компании сохранить прибыльность, но снижение доходов неизбежно скажется на добыче и т.п.

Аналитики рейтинговых агентств оценивают не только внутренние, но и внешние факторы, при этом учитывается надежность государств (как заемщиков), в которых работают компании. В настоящее время в рейтингах сказывается влияние политических рисков, они воздействуют более ощутимо чем фундаментальные факторы. Понижение ведущими международными рейтинговыми агентствами Standatr&Poor’s, Fitch Ratings и Moody’s суверенных рейтингов РФ влияет на отток инвестиций и повышает стоимость заимствований на западных рынках. Рейтинговые агентства выполняют своеобразную функции контролеров допуска на глобальные финансовые рынки. Чем ниже оценка компании, тем дороже кредит. В разгар геополитического конфликта рейтинги ряда отечественных компаний были отозваны по решению американских властей, а рейтинговое агентство Standatr&Poor’s, например, снизило рейтинги компаниям Газпром и Роснефть в 2015 г. с ВВВ– до ВВ+, т.е. с инвестиционного до спекулятивного уровня с негативным прогнозом: компании не справятся с последствиями суверенного дефолта, если таковой произойдет [13, 20]. Агентство Moody’s уменьшило кредитный рейтинг Газпрома [19] с уровня Ваа2 до Ваа3, а затем – до Ва1, в результате – компания отнесена к спекулятивной категории с негативным прогнозом. Рейтинг Роснефти понижен до уровня спекулятивного Ва1. Агентство Fitch [18] также снизило кредитный рейтинг Газпрома до ВВВ-, оставив в 2015 г. компании инвестиционную категорию.

Нестабильность российской экономики, падение цен на нефть являются причинами сокращения инвестиционного потенциала российских компаний и дают повод международным агентствам снижать рейтинги. Весной 2016 г. агентство Мoody's последним из «тройки» подтвердило низкий рейтинг России с негативным прогнозом. Вслед за уменьшением суверенного рейтинга России снижены рейтинги Газпрома, Роснефти, Лукойла, Газпром нефти, Транснефти. Политические факторы стали значительным бременем, поток инвестиций в российский нефтегазовый сектор сокращается. Но есть основания полагать, что снижение рейтингов не приведет к серьезному воздействию, т.к. внешние рынки заимствований из-за санкций практически закрыты для российской экономики с лета 2014 г.

Значение рейтингов для бизнеса объясняет накал споров об объективности агентств и их политической ангажированности. Анализ показывает, что доля политизированности в действиях агентств присутствует. Инвестиции в мировой нефтегазовой сектор за последний год сократились по меньшей мере на порядок, из-за этого сушествует угроза уменьшения добычи, потребность в нефти и газе, как указывают прогнозы, возрастает даже на фоне проводимой политики энергосбережения. А российским компаниям, образующим одну из мощных национальных нефтегазовых отраслей, регулярно понижают рейтинги, демонстрируя риски инвестирования. Примечательно, что агентствами Standard & Poor’s и Fitch повышен прогноз рейтинга с негативного на стабильный компании Georgian Oil and Gas Corporation, регулярно в течение последних 5 лет сокращавшей производство. Российской компании «Газпром нефть», имеющей показатели выше, а их динамику лучше, «тройка» агентств в том же 2015 г. уменьшила кредитный рейтинг компании вслед за понижением российского суверенного кредитного рейтинга. А китайское агентство Dagong Global в 2015 году присвоило «Газпром нефти» высокий долгосрочный рейтинг кредитоспособности АА– со стабильным прогнозом [7, 8]. Только ли по причине межгосударственных отношений Китая и России выставленный китайским агенством рейтинг выше оценки «тройки»?

Однако в большинстве случаев рейтинговые агентства выполняют свои функции. Примером может служить небольшой анализ рейтингования зарубежных конкурентов российских нефтегазовых компаний.

Крупнейшая в мире энергетическая корпорация ExxonMobil [15] даже в условиях кризиса имеет высокий уровень кредитоспособности. Согласно данным агенства Standard&Poor’s, кредитный рейтинг компании остается неизменным, сохраняя за собой высшую оценку кредитоспособности AA+. Агенство Moody’s также не меняло кредитный рейтинг данной компании. Аналогичная ситуация с рейтинговой оценкой компании BP. Рейтинговое агентство Moody’s сохранило оценку на уровне А2 с позитивным прогнозом, т.к. компания сумела урегулировать судебные претензии на 20 млрд долл. США, связанные с катастрофой Deepwater Horizon.

Но отдельным крупным корпорациям, обладавшим ранее высокими рейтингами инвестиционнного уровня, не удалось сохранить их из-за кризисной ситуации на рынке нефти и газа, ожидания роста долга, сокращения денежного потока. Речь не идет о предвзятом отношении со стороны рейтинговых агентств. Оценка компании Chevron [14] была понижена как агенством Moody’s, так и агенством Standard&Poor’s на одну ступень. Рейтинг компании Total [16] был понижен сразу на две ступени с Aa2 до Aa3. Рейтинг компании Shell был уменьшен из-за увеличения кредитного плеча после покупки компании BG: компания Shell при низких ценах на нефть будет генерировать отрицательный денежный поток [17].

Объективность рейтингов присваиваемых «тройкой» ведущих агентств можно проследить и на примере компании не из первой сотни [21]. Компания Repsol S.A. (головной офис в Мадриде) в 2015 г. в международных рейтингах Forbes Global 2000 и FT Global 500 занимала 218 и 481 места, соответственно. Деятельность этой компании распространяется за пределы Испании и осуществляется в Северной и Латинской Америках, Юго-Восточной Азии, Европе, Австралии, России и ряде стран Африки. Присваиваемые международным агентством Standard & Poor's рейтинги на протяжении 2008–2012 гг. из-за специфики методики (более подробная система оценивания) ниже уровней разрабатываемых показателей других ведущих агентств. Снижение рейтинга в 2012 г. было обоснованным: первое понижение произошло из-за состояния финансовых показателей и сокращающихся ресурсов, второе – в большей степени из-за уменьшения рейтинга страны базирования. В 2012 г. был понижен рейтинг Испании (с А3 до Ваа3), что отразилось на оценках всех агентств: прослеживается зависимость рейтинга компании от рейтинга страны, первый не может превышать последнего. Повышения уровня задолженности, ухудшения финансовых показателей послужило причиной того, что в 2012 г. вначале агентство Standard & Poor's, а спустя 2 месяца и другие агентства понизили рейтинг. В 2016 г. для компании Repsol сохраняется негативный прогноз: высокая задолженность компании из-за сделки по поглощению Talisman при еще недостаточно высоких ценах на нефть.

Рейтинговые агентства обеспечивают инвесторов независимой оценкой, помогая при этом снизить вероятность случаев асимметрии информации между инвестором, бизнесом и государством. Сейчас не только у компаний, но и потенциальных инвесторов возникает потребность не в спекулятивной оценке рисков, востребована оценка без политической составляющей.

Для более точной оценки необходимо раскрытие механизма выставления рейтингов. У каждого агентства существует методика измерения оценок с помощью шкалы, часто от ААА до D. Агентства при общих принципах построения рейтингов могут опираться на одни и те же факторы, но присваивать им различный вес в обобщающей оценке: рейтинги агентств одной и той же компании в один и тот же промежуток времени могут разниться.

Согласно методике агентства Fitch [10] ключевыми элементами при определении финансового состояния являются 6 основных групп факторов:

• отраслевой риск;

• операционная среда;

• профиль компании;

• стратегия развития;

• производственная структура;

• финансовые показатели (прибыль, структура капитала, финансовая гибкость).

Существенным при выставлении рейтинга является стабильность дохода и непрерывность денежных потоков. Агентство Fitch анализирует историю деятельности компании и ее финансовые показатели как минимум на протяжении 3 лет. Больший вес присваивается самому слабому фактору.

При оценке интегрированного нефтегазового сектора агентством Moody's основными факторами являются со следующими весами :

• производственные показатели – 25%;

• финансовые показатели – 30%;

• реинвестиционный риск (вероятность того, что проценты или дивиденды, полученные от первоначальных инвестиций, не смогут быть вложены под ставку доходности, равную ставке доходности первоначальных инвестиций) – 10%;

• эффективность деятельности и капитальных вложений – 10%;

• показатели переработки нефти и продажи – 15%;

• географическая/геополитическая диверсификация рисков – 10%.

Агентством Moody's [11] принимаются во внимание: ликвидность, корпоративное управление, политические/институциональные риски.

В соответствии с методикой разработки рейтингов агентства Standard & Poors [12] вначале формируется базовый уровень рейтинга. Он состоит из двух составляющих: бизнес-рисков и финансовых рисков. На профиль бизнес-рисков влияет страновой и отраслевой риск. Профиль финансовых рисков составляется исходя из уровня долговой нагрузки и величины денежного потока. По итогам анализа компании присваивается краткосрочный и долгосрочный кредитный рейтинг. При этом оценка кредитоспособности в долгосрочной перспективе имеет буквенное выражение от D до A. Она расположена в порядке возрастания. Для уточнения возможно подразделение классов (B, BB, BBB) и дополнение знаками «+» и «–». Нахождение в классе ниже BBB– подразумевает наличие спекулятивных обязательств. По похожей схеме выставляется и краткосрочный рейтинг. Для эмитентов инвестиционной категории (от ААА до ВВВ) более значим вес категории бизнес-рисков. Для эмитентов спекулятивной (неинвестиционной) категории (от ВВ до D) более значим вес финансовых рисков. На базовый уровень рейтинга могут повлиять и дополнительные факторы.

Ключевые факторы агентства Standard & Poors при оценке нефтегазовых активов – это анализ бизнес-рисков: отраслевого, цикличности, конкуренции, барьеров для входа в отрасль, уровня нормы прибыли в отрасли, тенденций роста, появления заменителей; это анализ страновых рисков: масштаба, географической диверсификации ресурсов, перспективы роста; это анализ финансовых рисков: рентабельности, эффективности деятельности, резервов, отраженных в балансе, затрат на разведку (плюс корректировки по налогам и т.п.), volumetric production payments (обязательств поставить определенное количество ресурсов в обмен на полученные в начале сделки деньги), денежных потоков, кредитного плеча и т.п.

Регламентом построения рейтингов агентства Standard & Poors предусматриваются наиболее сложные методы исследования факторов – различные комбинации и сводные таблицы, что дает развернутую картину и позволяет учесть изменения по многим показателям. Одним из ключевых критериев в методологии агентства Standard&Poor's выступает оценка политического риска.

Агентство Standard & Poors относится к присвоению рейтингов консервативно. У агентства Fitch Ratings в отличие от агентства Standard & Poors более либеральный подход к разработке рейтингов, агентство Moody’s занимает промежуточное положение между вышеназванными.

Методики российский рейтинговых агентств не сильно отличаются от зарубежных. Например, у компаний с высокой надежностью буквенные показатели: A++, A+, А; приемлемой: B++, B+, B; низкой: С++, C+, C. Буквенное обозначение D говорит о банкротстве, Е – об угрозе отзыва лицензии у компании. Однако определенные расхождения в подходах к построению рейтингов есть. Так, наивысший кредитный рейтинг, соответствующий обозначениям от AAA до ВВВ и относящий компанию к инвестиционной категории по российской шкале, соответствует кредитному рейтингу, относящему компанию к спекулятивной категории по шкале ведущих международных агентств. На основании оценок международных агентств значительная кредитная задолженность может считаться показателем доверия кредитной организации к заемщику. В отечественной практике высокая задолженность компании скорее является негативным фактором для развития бизнеса, нежели показателем доверия.

Российский бизнес сориентирован на дешевые западные кредиты, поэтому нефтегазовые компании не заинтересованы в разработке рейтингов российскими агентствами. Антироссийские санкции стали препятствием кредитования в американских и европейских банках, рейтинги отечественных компаний занижены, отечественный бизнес по сравнению с конкурентами явно не на равных условиях. Это дает определенный шанс для развития отечественных агентств и способствует становлению национальных рыночных институтов.

Рейтинговый рынок в России развит довольно слабо. Для объективной оценки отечественных нефтегазовых компаний необходим учет особенностей ведения бизнеса в России, а это обуславливает потребность в развитии национальных агентств. Присвоение кредитного рейтинга по российской шкале предоставляет некоторые преимущества участникам отечественной системы рейтингования:

• получение компетнтной оценки риска инвестирования/кредитования относительно других роммийских заемщиков;

• улучшение условий привлечения ресурсов, рост ликвидности рублевых долговых обязательств;

• усиление позиций в конкурентной борьбе за кредитные ресурсы на российском рынке.

Неудовлетворенность уровнем суверенного рейтинга России и отдельных компаний стала стимулом развития отечественной системы рейтингования, послужила толчком создания новых агентств. Надо отдавать отчет, что это шанс для развития институтов рынка, во многом вынужденный шаг, и на первых порах, как и в импортозамещении, отдача будет невысокой. Многообразие подходов к определению рейтингов приведет к меньшей ангажированности и повысит объективность результатов. На этапе становления предпочтение следует отдать специализированным рейтингам, продемонстрировать фундаментальные факторы российского нефтегазового сектора, показать, что для устойчивого денежного потока необходим на основе ресурсной и производственной базы устойчивый товарный поток. В будущем сочетание оценок универсальных и специализированных рейтингов, применение большего количества факторов при составлении рейтинга должны показать более полную картину и позволить качественно осуществлять прогнозирование.

Российские агентства глубже понимают специфику национальных рынков, что обуславливает большую эффективность их разработок. Ценность развивающегося института рейтингования состоит в том, что агентства будут накапливать знания и обладать со временем «критической массой» опыта, необходимой для надежной оценки вероятности дефолта, составления компетентного мнения о рисках кредитоспособности. Построение рейтингов национальными агентствами с позиции развивающейся экономики позволит повысить прозрачность, снизить информационную асимметрию, уменьшить издержки на получение информации, увеличить обоснованность принятия инвестиционных решений. Рейтинги остаются одним из основных детерминантов в привлечении инвестиций для развития бизнеса.

Литература

1. Каплан Роберт С., Нортон Дейвид П. Сбалансированная система показателей. От стратегии к действию. Перевод с англ. М.: Олимп-Бизнес. 2010. 282 с.

2. Коупленд Том, Коллер Тим, Муррин Джек. Стоимость компаний: оценка и управление. Перевод с англ. М.: Олимп-Бизнес. 2008. 576 с.

3. Турсунов Т.М. Рейтинговые агентства и их роль на рынке структурированных финансовых инструментов // Корпоративные финансы. 2010. № 3 (15). С. 79–83.

4. Уланов В.Л. Об индексах и рейтингах компаний минерально-сырьевого сектора экономики // Минеральные ресурсы России. Экономика и управление. 2015. № 1. С. 57–63.

5. Уланов В.Л. О привлекательности российского нефтегазового сектора для инвесторов // Экономист. 2014. № 12. С. 37–42.

6. Kasekende E. Extractive industries and corruption: Investigating the effectiveness of EITI as a scrutiny mechanism. Cape Town. Resources Policy. 2016. P. 117–128.

7. Park, D., Rhee, C. (2006). Building infrastructure for Asian bond markets: settlement and credit rating. Asian Bond Markets: Issues and Prospects, BIS Papers 30: 202–221.

8. Winnie P.H. Poon & Kam C. Chan (2008) The Effects of Credit Ratings on Stock Returns in China, The Chinese Economy, 41:2, 34–55.

9. Большая тройка рейтинговых агентств. Досткпно на: http://dengi.utro.ru/articles/bolshaya-troyka-reytingovykh-agentstv-887.html (обращение 26.08.2016).

10. Официальный cайт рейтингового агентства Fitch// www.fitchratings.com

11. Официальный cайт рейтингового агентства Moody`s//www.moodys.com

12. Официальный сайт рейтингового агентства Standard and Poors//www.standardandpoors.com

13. Официальный cайт ТНК Газпром //www.gazprom.ru

14. Официальный сайт компании Chevron // http://chevron.petrolube.ru

15. Официальный сайт компании ExxonMobil// http://corporate.exxonmobil.com

16. Официальный сайт компании Total// http://www.total.com/en

17. Официальный сайт компании Shell// http://www.shell.com

18. Пресс- релиз, анализ ТНК Газпром рейтинговым агентством Fitch от 24.08.2015. Доступно на: http://www.gazprom.ru/f/posts/93/820405/2015-08-24-fitch-en.pdf обращение 26.08.2016).

19. Пресс- релиз, анализ ТНК Газпром рейтинговым агентством Moody`s от 25.12.2015. Доступно на: https://www.moodys.com/research/Corporate-Finance-Group-Russian-Action-December-2015--PBC_186448 (обращение 26.08.2016).

20. Пресс- релиз, анализ ТНК Газпром рейтинговым агентством Standard and Poor`s от 01.02.2016. Доступно на: http://www.standardandpoors.com/ru_RU/web/guest/article/-/view/sourceId/504352 (обращение 26.08.2016).

21. Long-term credit rating trends. Доступно на: http://www.repsol.com/es_en/corporacion/accionistas-inversores/informacion-financiera/ratings-crediticios/historico-de-ratings/ (обращение 26.08.2016).

References

1. Robert S. Kaplan, David P. Norton Balanced Scorecard. From strategy to action, 2010, 282 p. (Rus. ed.: Kaplan Robert S., Norton Deivid P. Sbalansirovannaia sistema pokazatelei. Ot strategii k deistviiu. Moscow, Olimp-Biznes Publ., 2010, 282 p.).

2. Tom Copeland, Tim Koller, Jack Murrin. Cost companies: Assessment and Management, 2008, 576 p. (Rus. ed.: Kouplend Tom, Koller Tim, Murrin Dzhek. Stoimost' kompanii: otsenka i upravlenie. Moscow, Olimp-BiznesPubl., 2008, 576 p.).

3. Tursunov T.M. Reitingovye agentstva i ikh rol' na rynke strukturirovannykh finansovykh instrumentov [Rating agencies and their role in the market of structured finance instruments]. Korporativnye finansy [Corporate Finances], 2010, no. 3 (15), pp. 79–83.

4. Ulanov V.L. Ob indeksakh i reitingakh kompanii mineral'no-syr'evogo sektora ekonomiki [On indices and ratings companies mineral resource sector]. Mineral'nye resursy Rossii. Ekonomika i upravlenie [Mineral Resources of Russia. Economics and Management], 2015, no. 1, pp. 57–63.

5. Ulanov V.L. O privlekatel'nosti rossiiskogo neftegazovogo sektora dlia investorov [About the attractiveness of the Russian oil and gas sector for investors]. Ekonomist [Economist], 2014, no. 12, pp. 37–42.

6. Kasekende E. Extractive industries and corruption: Investigating the effectiveness of EITI as a scrutiny mechanism. Cape Town. Resources Policy. 2016. P. 117–128.

7. Park, D., Rhee, C. (2006). Building infrastructure for Asian bond markets: settlement and credit rating. Asian Bond Markets: Issues and Prospects, BIS Papers 30: 202–221.

8. Winnie P.H. Poon & Kam C. Chan (2008) The Effects of Credit Ratings on Stock Returns in China, The Chinese Economy, 41:2, 34–55.

9. Bol'shaia troika reitingovykh agentstv [The big three rating agencies]. Avialable at: http://dengi.utro.ru/articles/bolshaya-troyka-reytingovykh-agentstv-887.html (accessed 26 August 2016).

10. Ofitsial'nyi cait reitingovogo agentstva Fitch [The official website of the rating agency Fitch]. Avialable at: www.fitchratings.com (accessed 26 August 2016).

11. Ofitsial'nyi cait reitingovogo agentstva Moody`s [The official website of the rating agency Moody`s]. Avialable at: www.moodys.com (accessed 26 August 2016).

12. Ofitsial'nyi sait reitingovogo agentstva Standard and Poors [The official website of the rating agency Standard and Poors]. Avialable at: www.standardandpoors.com (accessed 26 August 2016).

13. Ofitsial'nyi cait TNK Gazprom [The official website of the transnational corporation Gazprom]. Avialable at: www.gazprom.ru (accessed 26 August 2016).

14. Ofitsial'nyi sait kompanii Chevron [Official website of the company Chevron]. Avialable at: http://chevron.petrolube.ru (accessed 26 August 2016).

15. Ofitsial'nyi sait kompanii ExxonMobil [The official website of the company ExxonMobil]. Avialable at: http://corporate.exxonmobil.com (accessed 26 August 2016).

16. Ofitsial'nyi sait kompanii Total [The official website of the company Total]. Avialable at: http://www.total.com/en (accessed 26 August 2016).

17. Ofitsial'nyi sait kompanii Shell [The official website of the company Shell]. Avialable at: http://www.shell.com (accessed 26 August 2016).

18. Press- reliz, analiz TNK Gazprom reitingovym agentstvom Fitch ot 24.08.2015 [Press release, analysis of Gazprom, TNC rating agency Fitch on 08/24/2015]. Avialable at: http://www.gazprom.ru/f/posts/93/820405/2015-08-24-fitch-en.pdf (accessed 26 August 2016).

19. Press- reliz, analiz TNK Gazprom reitingovym agentstvom Moody`s ot 25.12.2015 [Press release, analysis of Moody's rating agency, Gazprom, TNC on 25/12/2015]. Avialable at: https://www.moodys.com/research/Corporate-Finance-Group-Russian-Action-December-2015--PBC_186448 (accessed 26 August 2016).

20. Press- reliz, analiz TNK Gazprom reitingovym agentstvom Standard and Poor`s ot 01.02.2016 [Press release, Gazprom, TNK analysis by rating agency Standard and Poor`s on 01/02/2016]. Avialable at: http://www.standardandpoors.com/ru_RU/web/guest/article/-/view/sourceId/504352 (accessed 26 August 2016).

21. Long-term credit rating trends. Avialable at: http://www.repsol.com/es_en/corporacion/accionistas-inversores/informacion-financiera/ratings-crediticios/historico-de-ratings/ (accessed 26 August 2016).